纸浆上游与纸制品下游之间的脱节
造纸业包括纸浆的生产及其加工成纸基包装、印刷用纸和卫生纸制品。 造纸企业既涉足上游（纸浆），也涉足下游（纸制品），并覆盖整个造纸价值链（垂直整合）。由于纸制品体积大、重量重，运输成本高昂，造纸业主要呈本地化或区域化特征，在当地生产和分销更为经济。 垂直整合的造纸企业控制着全球超过三分之二的纸浆产量，为提高效率，其纸浆厂通常紧邻造纸厂运营。剩余的三分之一，即所谓的“市场浆”，在国际市场上销售，以满足林业资源匮乏的国家以及仅从事下游业务的企业需求。 尽管各地区纸浆价格水平因等级、性能和运营成本的差异而有所不同，但所有主要产区通常都呈现出相似的走势。由于中国生产的纸制品占全球总量的近三分之一，该国已成为全球纸浆市场的第一大驱动力。
纸浆产量和价格将在2024年小幅回升后，于2025年趋于稳定
2024年全球纸浆产量增长2%，较2023年6%的急剧萎缩实现了温和但有意义的反弹。 这一转机标志着下游行业长期去库存周期的结束——此前一年中，这些行业大部分时间都在适应主要市场家庭消费疲软和工业活动低迷的局面。 2023年，产量虽已恢复至疫情前水平，但需求依然疲软，促使造纸企业缩减订单并削减库存。 需求的这一复苏对纸浆价格产生了积极影响（2024年上涨5%），但这仍未能弥补2023年的跌幅（-7%）。
我们预计2025年纸浆产量和价格都将持平。 早在2024年下半年，包括北美、巴西和斯堪的纳维亚在内的主要市场中，这两项指标就开始失去动力，随后在2025年上半年，价格进一步放缓，产量甚至出现负增长。 受美国关税政策影响，加之不确定性加剧，2025年经济前景恶化将导致纸包装需求下降，进而影响纸浆需求——需注意的是，包装行业约占纸浆产量的70%。
前景的恶化加剧了包括美国、加拿大、斯堪的纳维亚半岛和日本在内的北半球纸浆生产商所面临的挑战——过去十年间，这些国家的全球产量份额持续下降，而巴西、印度尼西亚、乌拉圭和智利等南半球生产商则占据了更多份额。 这些新兴生产商不仅向中国、日本和印度等结构性纸浆短缺的国家供应纸浆，而且正在北美和欧洲市场争夺越来越大的市场份额。
除了来自低成本生产商的激烈竞争外，纸浆制造商还必须应对持续高企的能源成本——特别是那些在欧洲和亚洲运营工厂的企业，以及那些没有高效热电联产系统或依赖批发能源市场的企业。 作为客户和竞争对手的垂直整合造纸企业之间日益加剧的整合，是另一个令人担忧的因素。值得注意的例子包括国际纸业（International Paper）在2024年上半年收购DS Smith，以及斯默菲特·卡帕（Smurfit Kappa）与西岩（WestRock）的合并。
值得注意的是，原定于2025年1月全面生效的《欧盟森林砍伐条例》（EUDR）已推迟至2026年，以便给企业更多时间做好准备，以满足其要求。 该条例将要求企业确保其纸制品不源自遭砍伐的林区，以此推动整个行业采用更可持续的经营方式。 虽然这可能使拥有严格采购标准的企业受益，但预计也会增加合规成本、使供应链管理更加复杂，并可能限制未能满足欧盟要求的欧洲进口商和国际出口商进入市场。EUDR是欧盟推动造纸业可持续发展进程中的最新重大举措。
纸制品：纸基包装强势反弹，印刷用纸呈下滑趋势，卫生纸制品韧性十足
2024年，造纸行业纸制品产量估计为4.28亿吨，较2023年增长4%。乌拉圭（+14%）和智利（+11%）的表现优于其他主要生产国，后者的产量增长率在0%至6%之间波动。
纸基包装占纸制品总量的70%。由于纸张被广泛应用于各行各业，既用于初级包装（与商品直接接触的包装），也用于二级/三级包装（用于储存和运输的包装），因此其产量总体上与工业生产和全球贸易的趋势保持一致。 与纸浆类似，纸制品产量在2023年下半年至2024年下半年初期间显著回升，随后势头减弱。
占纸制品总量的20%的印刷用纸，其产量在2007年达到峰值，此后持续下滑，过去十年的产量下降了三分之一。 随着经济数字化进程的推进，印刷报纸读者数量的减少以及印刷用纸消费量的下降已成为强劲且长期的趋势；现有生产数据显示，2024年并未逆转这一趋势。 对于专业纸企而言，当务之急是制定战略，通过每年以3%至6%的速度关闭成熟经济体中的造纸厂来削减过剩产能，并开拓更具盈利性和可行性的利基市场。不过，将生产线从印刷用纸转产为包装用纸，可能会加剧这一相邻产品市场的产能过剩。
相比之下，卫生纸制品占纸制品总量的10%，由于其大多属于必需品，因此对经济周期的抗风险能力更强。 人均消费量与家庭收入水平密切相关：过去十年间，全球产量增长了25%，主要由中国（+44%）、巴西（+35%）、墨西哥（+22%）、波兰（+70%）和印度（+290%）推动。 卫生纸制品与市场其他领域有显著差异，因为它们大多是通过大型零售渠道销售的消费品。2024年，包括金佰利克拉克、王子制纸、爱生雅、尤妮佳、恒安国际和安泰克斯在内的顶级生产商再次表现优于整个造纸行业，报告显示其销售增长更强劲，毛利率总体保持稳定。
对于2025年和2026年，我们预计长期趋势将持续，并继续推动卫生纸制品的销售，但会进一步抑制印刷用纸的销售。 2025年，纸基包装的销售额至多将持平，2026年则有望实现温和增长，但美国关税政策的变动可能引发新一轮波动（如囤积库存、清仓等）。
最后更新：2025年7月
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