纸浆上游与纸制品下游之间的脱节
造纸行业涵盖纸浆的生产及其加工成纸基包装、印刷用纸和卫生纸制品。企业经营范围涵盖上游（纸浆）、下游（纸制品）以及整个造纸价值链（垂直整合）。 由于纸制品体积大、重量重，运输成本高昂，该行业主要呈本地化或区域化特征，本地生产和分销更为经济。
垂直整合的造纸企业控制着全球超过三分之二的纸浆产量，出于效率考虑，纸浆厂通常紧邻造纸厂运营。剩余的三分之一，即所谓的“市场纸浆”，通过国际市场销售，以满足林业资源有限的国家以及仅从事下游业务的企业需求。 尽管由于等级、性能和运营成本的差异，各地区的纸浆价格水平有所不同，但在主要产区，其价格走势通常呈现相似的模式。由于中国生产了全球近三分之一的纸制品，因此是全球纸浆市场的主要驱动力。
2026年造纸产量持平，尽管面临通胀压力，纸浆价格仍进一步走低
2024年纸浆产量、纸浆价格和纸制品产量出现的复苏仅是昙花一现，随着大多数成熟经济体的经济增长低于预期，这三项指标在2025年均显著放缓（分别下降1%、3%和0%）。 不过，包括中国（纸制品产量增长5%）、波兰（+2%）、乌拉圭（+2%）、葡萄牙（+1%）和芬兰（+1%）在内的一些国家，却逆全球趋势而上，在整体低迷的环境中成功扩大了市场份额。
我们预计，2026年纸浆和纸制品产量将基本持平，因为中东冲突引发的新一轮通胀压力将抑制成熟经济体的家庭消费和工业生产。 尽管北半球国家正在努力削减产能，且整体通胀环境持续，但由于南半球国家（尤其是智利、巴西、乌拉圭和印度尼西亚）以及中国对新产能的持续投资，纸浆价格预计将以个位数的低幅度下跌。
这可能会加剧全球生产长期以来从北半球生产商（包括美国、加拿大、斯堪的纳维亚半岛和日本）向南半球生产商（如巴西、印度尼西亚、乌拉圭和智利）转移的趋势，过去十年间，北半球生产商在全球产量中的份额一直在稳步下降，而南半球生产商的份额则在不断上升。 这些新兴生产国不仅向中国、日本和印度等结构性纸浆短缺的市场供货，而且在北美和欧洲的市场份额竞争中也日益活跃。
值得注意的是，原定于2025年1月全面生效、随后推迟至2026年的《欧盟森林砍伐条例》（EUDR），现已再次推迟至2027年，以便给企业更多时间遵守其要求。 该条例将要求企业确保其纸制品不源自遭砍伐的林区，以此推动整个行业采用更可持续的经营方式。 虽然这可能使拥有严格采购标准的企业受益，但预计也会增加合规成本，使供应链管理更加复杂，并可能限制未能满足欧盟要求的欧洲进口商和国际出口商进入市场。EUDR是欧盟在推动造纸行业可持续发展方面迈出的最新重要一步。
纸制品：纸基包装强势反弹，印刷用纸呈下滑趋势，卫生纸制品韧性十足
2025年，造纸行业纸制品产量估计为4.29亿吨，与2023年相比基本持平（+0.4%）。
纸基包装占纸制品总量的70%。由于纸张被广泛应用于各行各业，既用于初级包装（与商品直接接触的包装），也用于二级和三级包装（用于储存和运输的包装），因此其生产趋势总体上与工业生产和全球贸易趋势保持一致。 与纸浆类似，纸制品产量在2024年显著回升，但随后势头减弱，并从2025年年中开始下滑。
占纸制品总量的20%的印刷用纸在2007年达到峰值，此后持续下滑，过去十年的产量下降了三分之一。 报纸读者数量的减少以及经济数字化导致的印刷用纸消费下降是强大的长期趋势，现有生产数据表明，2024年并未逆转这一趋势。 对于专业纸企而言，优先任务仍是通过在成熟经济体以每年3%至6%的速度关闭造纸厂来削减过剩产能，同时开发利润更高的利基市场。不过，将生产线从印刷用纸转向包装用纸，可能会加剧这一相邻市场的产能过剩。
相比之下，卫生纸制品占纸制品总量的10%，由于其大多属于非可选消费品，因此对经济周期的抗风险能力更强。人均消费量与家庭收入水平呈高度正相关。 过去十年间，全球产量增长了25%，主要驱动力来自中国（+44%）、巴西（+35%）、墨西哥（+22%）、波兰（+70%）和印度（+290%）。 卫生纸制品与市场上的其他纸制品有显著区别，因为它们主要是通过大众零售渠道销售的消费品。 2025年，与往年一样，包括金佰利克拉克、王子制纸、爱生雅、尤妮佳、恒安国际和安泰克斯在内的领先生产商表现优于整个造纸行业，实现了更强劲的销售增长，且毛利率总体保持稳定。
对于2026年和2027年，我们预计长期趋势将持续，继续支撑卫生纸制品的销售，同时进一步降低印刷用纸的需求。纸基包装的生产在2026年可能最多持平，随后在2027年恢复温和增长。
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