金属

2025年对金属行业而言是关键之年，该行业正处于需求抉择的十字路口：一方面，全球经济增长复苏乏力，对需求造成影响；但另一方面，能源转型和数字技术共同驱动的增长通道应能为行业带来利好。

总体而言，随着伦敦金属交易所（LME）基准指数在2024年同比上涨超过5%，该行业预计将受益于大多数工业金属价格的上涨。 我们预计2025年工业金属价格将出现类似的平均涨幅（同比5%）。铜价预计将成为推动这一上涨的主要动力之一。相比之下，全年钢铁和铁矿石价格平均可能停滞不前，甚至出现下跌。

中国经济增长放缓——2025年为4.8%，2026年为4.2%——将拖累全球钢铁需求。中国钢铁产能过剩将对价格产生负面影响。不过，与能源转型和数字技术相关的矿产需求仍将保持强劲。 旨在通过执行生产配额来遏制过剩产量的反倒退措施的出台，预计将对中国及全球矿产和金属的供需产生稳定作用。

总体而言，正在进行的价值链重构预计将持续。在欧洲，制造业产出的萎缩将严重影响高能耗行业。与此同时，能源成本较低的国家（海湾国家）正致力于发展其采矿和冶金产业，从而成为老大陆经济放缓趋势下值得关注的挑战者。

去年6月，美国对进口钢铁和铝产品加征25%的关税——使总关税率达到50%——这主要导致了国内市场生产者价格和消费者价格的双重上行压力。

建筑业和制造业的疲软正拖累钢铁需求

总体而言，建筑行业的低迷正对冶金行业，尤其是钢铁行业产生负面影响。过去几十年间，中国一直是全球建筑活动的主要驱动力，但目前该国正经历着长期的放缓。 房地产景气指数已跌至最低水平，2024年的建筑开工量较2019年减少了一半。中国政府计划到2025年将熟料产量降至18亿吨，预计届时将出现小幅复苏。因此，钢铁需求也将受到负面影响。

在欧洲，尽管受利率前景转好影响，住房需求有所改善，但银行因破产和坏账问题仍持谨慎态度。建筑成本居高不下，劳动力短缺继续制约着行业活动。受行业低迷影响，钢铁需求有所减弱。此外，制造业产出的放缓也在侵蚀钢铁需求。

在美国，疲软的住房需求导致2025年住宅建筑许可数量停滞不前。预计这将对包括钢铁在内的建筑材料需求产生负面影响。

与能源转型相关的金属面临逆风

能源转型和数字技术所需矿产的需求增长已势不可挡。汽车电动化、可再生能源（风能、太阳能、储能）的扩张以及数据中心的增加，都是关键矿产（铜、铝、钴等）需求的关键增长动力。

根据国际能源署（IEA）的数据，根据针对温室气体（GHG）排放提出的不同情景，到2030年，战略矿产的需求预计将翻一番或翻三番，这主要得益于能源转型技术带来的需求。 预计到本十年末，全球铜需求将增长40%，其中120%的需求将来自能源转型技术（因为预计同期传统需求将下降）。锂的情况也是如此，其需求增长三倍将主要由与能源转型相关的用途驱动。

就目前情况来看，国际力量平衡极度有利于中国，中国已将其产业战略牢固地建立在掌控采矿和冶金价值链的基础上。 中国企业在精炼领域目前占据绝对主导地位。例如，它们占全球精炼锂产量的近三分之二、铜产量的半数以及稀土产量的80%以上。

矿业和金属行业将在中期面临矿产供应短缺

过去二十年间，重大铜矿发现寥寥无几，而勘探成本却飙升至2011年的91美元/吨，到2020年已升至802美元/吨。矿业公司无法在中期内满足供应的快速增长需求。 矿企替换现有矿山的能力也因漫长的投产周期而受阻：2020年至2023年间投产的矿山平均准备期为18年，较20年前增加了40%。

环境问题、原住民社区和资源国有化等当地社会政治问题，以及因开采矿床的技术复杂性日益增加而导致的生产成本上升，进一步延长了这些过程。 对存量项目和并购的投资仍是优先事项，但勘探和绿地项目却缺乏投资，这可能导致许多原材料市场出现供应短缺。

矿业公司必须在保持高盈利水平的同时加速增长。受限的融资条件和宏观经济环境使融资变得更加困难。市场估值差异日益扩大，这往往是因为投资组合侧重于确保能源转型所需的关键矿产，从而迫使企业重组其投资组合。 因此，我们预计将出现更多旨在重新聚焦能源转型关键矿产的并购活动。鉴于铜需求前景强劲，预计铜资产将进一步整合。 这一趋势在去年必和必拓（BHP）与伦丁矿业（Lundin Mining）以30亿美元收购阿根廷Filo Corp.的交易中得到了印证，此前必和必拓与英美资源集团（Anglo-American）的谈判曾告失败。矿业公司还正在剥离某些非战略性或高增长资产，例如铂族金属（PGMs）。

2025年主要金属展望

钢铁——我们预测2025年钢铁产量同比增幅将低于1%（2024年同比增幅为+0.3%）。 在印度等部分发展中经济体，钢铁产量将保持韧性，印度目前是全球第二大钢铁生产国。然而，由于宏观经济环境及关键行业（如建筑业）的疲软，风险因素依然存在。目前尚难以评估美国新贸易壁垒的影响。 我们预计，继2024年同比下降0.2%和2023年萎缩1%之后，2025年全球钢铁消费量将进一步同比下降1%。 因此，我们维持对2025年钢价的预测，预计将略高于每吨550美元，同比下降5%

铝——预计2025年全球铝产量将同比增长2%，达到7450万吨。在中国，云南水电产区的天气条件改善应会显著提升全球产能。 受能源转型推动，特别是汽车电气化进程中铝作为钢材的轻量化替代品被广泛采用，需求预计将同比增长3%至4%。包装行业也将支撑铝需求，该行业生产商正致力于在可持续发展计划框架下，用铝材替代传统包装材料。 我们预测，随着供应趋紧，2025年的过剩量将较2024年大幅缩减。因此，预计2025年铝价将同比上涨5%至6%，达到2,600美元/吨。

铜——2024-2025年，受中国和刚果民主共和国（DRC）产量增加的影响，铜市将维持供过于求的态势。 预计2025年精炼铜产量将以每年3%的速度增长（相比之下，2024年为每年+3%）。 我们预测，2025年全球精炼铜消费量将分别以每年2.5%的速度增长，但主要市场的温和前景将抑制这一增幅。预计2025年铜价平均将达到9,750美元/吨，同比增长5%。 首先，与能源转型及供需失衡相关的需求预测将使价格维持在该象征性门槛之上。其次，在“特朗普2.0”政府执政下能源转型可能放缓、中国房地产市场持续脆弱以及欧洲工业面临的困境，预计将对铜价的更强劲上涨构成阻力。

镍——预计2025年全球镍矿产量将同比增长6.5%，达到390万吨。 我们预计精炼镍产量将保持强劲增长，2025年将同比进一步增长10%。作为最大生产国的印度尼西亚产量增长，将抵消其他主要产区（尤其是澳大利亚、欧洲和新喀里多尼亚）的产量下滑。 受不锈钢和能源转型领域增长的推动，预计2025年全球镍需求将同比增长7%（相比之下，2024年为同比增长5.5%）。 因此，我们预测2025年镍市场将因产量过剩而维持供过于求的局面。 我们预计价格将稳定在17,000至17,500美元/吨左右，较2024年暴跌21%后，同比下降9%。