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韓國面對結構性經濟挑戰，北京將2026年經濟增長目標定得較低
在穩健出口的支撐下，中國於2025年達成了5%的經濟增長目標，這在某種程度上掩蓋了國內需求持續疲軟的現狀。不出所料，受關稅上調影響，對美國的直接出口大幅下滑，但這一缺口在很大程度上已被對東盟國家出口的激增所抵消——東盟是產品轉口與組裝的重要樞紐。 話雖如此，高技術產品與勞動密集型製造品的出口表現卻呈現分化。受全球人工智慧需求上升的帶動，機械及電子產品的出口增長表現穩健。 然而，玩具、家具和服裝的出貨量則更受美國關稅衝擊，因其微薄的利潤率難以吸收額外成本。不過，由於這些產品的供應鏈較難與第三方國家的產業升級需求接軌，因此鮮少被轉運至其他市場。 國內方面，2025年上半年私人消費在「以舊換新」計畫的推動下略見起色，該計畫對家電、智慧型手機及車輛等耐用消費品的更換提供15%至20%的補貼。 但隨著補貼效應逐漸減弱，加上勞動力市場疲軟的制約，以及社會福利支出僅有小幅增長，2025年下半年消費動能迅速消退。與此同時，房地產市場的低迷持續產生負面的財富效應。 投資活動——這項歷來支撐中國經濟增長的支柱——也出人意料地惡化，固定資產投資在2025年同比下降3.8%後，創下數十年來首度年度下滑。雖然房地產投資低迷仍是主要拖累因素，但製造業資本支出也受到企業盈利疲軟及產能擴張管制所制約。
北京將2026年的GDP增長目標從「約5.0%」下調至「4.5-5.0%」區間。 5.0%的增長目標已實施了前三年。但鑑於房地產危機持續、以舊換新計畫規模縮小帶來的反作用力、中東地緣政治緊張局勢，以及潛在增長率下降等因素，即使是這個較低的目標，要達成也可能頗具挑戰性。 積極的一面是，2026年標誌著中國「第十五個五年規劃」的起點，預計將推出新一波政策措施與投資項目。這加上前置性的財政支持，應有助於振興製造業和基礎設施投資。 話雖如此，北京當局必須謹慎平衡其長期戰略目標與可能造成更多產能過剩的風險——這類過剩產能恐將加劇通縮及利潤率壓力。 與此同時，在結構性的人工智慧相關電子產品需求，以及原油價格飆升可能帶動電動車銷量的雙重支撐下，出口預計將繼續成為經濟成長的另一支柱。《緊急經濟權力法》（IEEPA）下所徵收的關稅若得以撤銷，亦可能成為助力，但美國關稅政策所帶來的不確定性依然很高。 川普總統已根據《國際緊急經濟權力法》第122條，對所有國家加徵10%的關稅，為期最長150天，並針對中國啟動了新的第301條調查——若該調查付諸實施，關稅率將不受限制，且無有效期限制。 此外，中東爆發軍事衝突，以及霍爾木茲海峽航運交通受到嚴格限制，也可能對貿易量造成壓力。
儘管北京正逐步引導供需走向更佳平衡，但從通縮目標向通脹目標（約2%）的過渡，預計將是一個漸進的過程。2025年年中，政策制定者發起了「反內卷」行動，透過直接的產能管控、提高監管標準或市場驅動的整合來調節生產。 這些措施有助於縮小生產者物價指數（PPI）的通縮幅度，儘管改善情況僅限於少數上游或中游產業。這些產業包括煤炭、有色金屬、電子元件以及與綠色科技相關的特定原材料，這些領域的供應鏈更為集中，生產協調也較為容易。 相較之下，下游產品的價格回升速度卻相當緩慢。消費市場復甦長期遲滯，限制了企業將較高的投入成本轉嫁給終端消費者的能力，進而阻礙了全面性的通膨回升。 在通膨率偏低及近期人民幣走強的背景下，即使能源價格飆升與較低的經濟成長目標可能使寬鬆步伐趨緩，貨幣政策仍將有空間維持支持性立場，以應對疲弱的國內需求。
有限的增量財政支持
在增長目標下調及政策靈活性增強的背景下，中國2026年預算與上年相比基本保持不變。然而，財政支持的整體規模依然可觀。 總體財政赤字率（不含特別國債發行額度）與2025年持平，維持在國內生產總值（GDP）的4%，仍高於長期約定的3%門檻。 中央政府特別債券的發行額度——近年來主要用於資助建設項目和消費補貼——同樣維持在1.3兆人民幣（約佔GDP的0.9%）不變。 此外，地方政府特別債券的配額——該債券傳統上用於基礎設施建設，但近期已擴大用途以支持戰略性產業發展及房地產市場穩定——亦與去年持平，維持在4.4兆人民幣（約佔GDP的3%）。 綜合來看，這些措施仍佔GDP近8%，這表明財政整頓尚無跡象。 在內需疲軟與通縮壓力並存的背景下，仍需持續實施財政刺激措施以支撐經濟增長。加上土地出讓金收入結構性短缺的影響，財政赤字很可能維持在較高水平，而中期內債務佔GDP比率將呈上升趨勢。
2025年，中國經常帳戶順差飆升至7,350億美元（佔GDP的3.7%）的歷史新高，高於2024年的4,239億美元（佔GDP的2.4%）。 此改善主要受貨物貿易順差激增所驅動。儘管美國提高關稅，但對東盟及拉丁美洲等其他新興地區的出口，已大致抵銷了輸往美國貨物量的下降。此外，人工智慧相關電子產品的需求增長以及進口需求疲軟，亦支撐了此一改善趨勢。 與此同時，服務貿易逆差有所收窄，這主要歸因於入境旅遊的增長，而這得益於直飛航線的增加，以及將30天免簽證政策擴展至更多國家。 在金融方面，外國直接投資淨流出亦有所收窄，部分原因在於外商投資負面清單的縮減，該清單已取消所有製造業限制，並進一步開放服務業。 這些發展綜合起來，促使整體國際收支出現反彈，對人民幣構成上行壓力。然而，貨幣升值壓力加上原油和天然氣價格上漲，可能會放緩貨物貿易順差的改善步伐，儘管整體經常帳順差預計將保持穩定。
中美戰略競爭依然存在
儘管中美雙方於2025年10月達成貿易停火協議，但其背後的中期戰略競爭格局並未改變。雙方均作出讓步，旨在爭取時間逐步降低相互依賴程度，同時保留協議之外的槓桿，這些槓桿極易重新點燃緊張局勢。 美國同意將20%的芬太尼相關關稅減半，該關稅後來因美國最高法院裁定其違法而完全撤銷。然而，華府並未在放寬先進晶片出口限制或改變對台灣的軍事承諾方面作出任何讓步。 作為回應，中國同意推遲對另外五種稀土元素（REEs）實施出口管制及其域外管制規定。這使美國有更多時間在中國以外建立稀土供應鏈，特別是與日本、馬來西亞和越南的合作。 但針對七種稀土元素的出口限制仍維持不變。其中包括鏑和釹，這兩者是高性能晶片和國防設備的關鍵材料。
除了美國之外，中歐貿易關係似乎也因一項協議而有所改善，該協議旨在以最低進口價格承諾取代針對中國電動車的反補貼關稅（最高達35%）。 作為回應，中國對歐盟乳製品實施的反傾銷關稅低於原先規劃。儘管如此，鑑於持續存在的貨物貿易失衡、產業政策的結構性差異，以及對烏克蘭衝突的意見分歧，雙邊關係並非一帆風順。 相較之下，在日方就可能爆發的台灣衝突發表軍事介入言論後，中日貿易關係急劇惡化。這促使中國對其認定為正在增強日本軍事能力的20家日本企業，限制包括稀土、無人機及先進電子產品在內的雙用途物品出口。
中國或許是為了避免與美國直接對抗，同時將軍事資源集中於邊境附近，因此對近期中東局勢的緊張局勢保持公開沉默。在國內方面，中國優先確保原油供應安全，並限制精煉產品的出口。 目前，汽油、柴油和航空燃油已被禁止出口，但供應給香港和澳門的仍屬豁免範圍。儘管得益於國內豐富的煤炭資源和可再生能源的快速增長，中國的整體對外能源依賴程度仍低於區域內其他國家，但其交通和工業對中東進口石油和天然氣的依賴仍構成重大風險。 加上美國近期對委內瑞拉的干預——這已導致委內瑞拉原油轉向其他市場，不再輸往中國——這些發展使得中國超過15%的原油進口面臨潛在中斷風險。 儘管中國已建立戰略石油儲備以緩衝短期衝擊，但仍需重新調整能源供應策略，透過向多個合作夥伴多元化採購，並降低對政治局勢不穩供應商的依賴程度。